陈杰：房贷延期可力助提振消费-陈杰的财新博客-财新网

新冠疫情对经济活动的冲击是全方位和海啸式的，提振消费是当务之急，要以提振居民消费为中心来救经济，但提振居民消费需要为居民额外注入现金流，不能指望靠政府财政刺激居民消费。

笔者认为，全国银行和住房公积金系统全面施行个人房贷延后六个月至一年还款的政策，可让有房贷家庭释放出2万亿-4万亿元的消费购买力，极大地助力稳经济。但这个政策需要通过加大住房按揭贷款证券化产品(RMBS)发行规模来给银行及住房公积金系统增加流动性补充。

消费是救经济的中心，延后还贷可有效促进消费

最近伦敦政经学院经济学家金刻羽撰文强调，当前全球经济所面临的威胁不是类似2009年国际金融危机所带来的经济衰退，而很可能是类似1931年那样的大萧条风险，她由此提出，“这时候政府要使出所有的力量，现在不花这个钱，就没有更好的机会花这个钱了”。笔者深为赞同。

经济就像一盆水，水要流动起来才有生命力。光恢复生产是不够的。消费恢复了，恢复生产才有意义，这样生产才有销售回款，有销售回款居民才有收入，有收入才会支撑消费能力，有消费支出才能进一步带动生产。

在全球疫情快速发展、国际需求断崖式下降的背景下，国内居民消费不仅要能复苏，还要能至少部分补偿国际需求下降所造成的损失，只有这样才可能让经济稳得住。为此居民消费端压力巨大，但这是生死攸关的事情。所以国家现在不惜代价地，不仅要复工复产，还要极力恢复服务经济，就是要把经济活动刺激起来，让消费与生产可以相互滚动。眼下老百姓的消费，就像戴口罩一样，不再仅是为自己，也是为社会为国家。要在当下要树立消费就是救经济的观念。

然而，大部分老百姓消费都是量入为出，要让老百姓增加消费就需要注入额外的消费购买力，这笔钱从哪里买，是很大的挑战。一些地方政府在尝试靠财政给老百姓消费买单来刺激居民消费增加，比如政府提高部分群体工资、给中低收入群体增加补贴等转移支付，或以发放消费券形式来刺激居民消费。但政府的财力毕竟有限，而且很多地方政府的债务已经累累，加上疫情冲击下财政收入锐减、财政支出大增，很难有余力刺激居民消费。中央政府财力还有一些余地，但还有大量公共项目要兴建，也同样捉襟见肘。指望依靠财政能大规模刺激居民消费很不现实。

目前全球都在抗疫，都在奋力应对疫情带来的对经济海啸式的冲击。西方国家政府不仅纷纷拿出了历史上应对经济危机的扩大公共开支、给企业提供信贷、降利率乃至零利率等全部传统看家本领，还有很多创新。其中十分值得注意和给笔者很大启发的是，3月10日意大利宣布，房屋按揭贷款可以暂停缴纳；同日，英国各大主要银行提出“贷款假期”政策，并在一周后宣布具体实施方案；3月18日，加拿大六家主要银行宣布，根据个案情况，贷款人可申请获得最长延期六个月还月供。

笔者建议，中国也应该立即实施让房屋贷款人延期至少半年还款的政策，包括商业银行个人住房贷款和住房公积金贷款。对于借贷购房者，尤其是近几年的借贷购房者而言，很大部分收入都拿去还房贷了，即存在“房奴效应”。如果我们通过延期还贷延后“房奴效应”，就能让有房贷家庭在当下释放出很多购买力去进行各类消费，这能对很多行业尤其服务行业起到提振作用。

对有房贷家庭而言，延期一年还款，就相当于获得了临时提供的一年期等价还贷支出的额外现金流，房贷家庭并没有多增加负债，只是延迟债务，而债务越延后，其折现的现金价值越低，对自己越有利，对当下消费的刺激一定是明显的。

对银行而言，延期还贷不会增加坏账风险，虽然实际上银行是损失了一定比例的利息折现值，但幅度甚小，相比政府简单要求银行降息，延期还贷更多地保全了银行贷款资产的账面价值，对银行也是有利的。在这个政策过程中，政府几乎无成本，实施简单易行。

2019年末，中国银行系统的商业个人住房抵押贷款余额为30万亿元，住房公积金个人住房贷款余额的最新数据尚未公布，但预计在5.5万亿元左右。两者加起来合计35.5万亿元。如果按照2019年第四季度金融机构个人住房贷款平均5.62%的加权利率水平来计算，2020年不降息情况下全国居民的房贷利息支出就要近2万亿元。再考虑贷款还本支出，平均按照15年还款期来计算，每年的本金支出也要2万亿。

所以毛估今年全国房贷家庭的还贷支出将高达4万亿元，如果银行和住房公积金体系能够允许“房奴们”延后半年还贷，可在半年内释放内2万亿元的潜在消费购买力，如果能够延后一年还贷，则可以释放4万亿元潜在消费购买力。如果按照0.8的边际消费倾向（每增加1元“收入”能增加为多少消费的比例）来合理预期，这些家庭有望在2020年为全社会增加3.2万亿元的消费增量。

2019年，中国全年的社会消费品零售总额41万亿元，如果上述消费增量能够实现，意味着将有8%的增量，数目很可观。此外，还要考虑到当前负有房贷的家庭以中青年白领阶层为主，他们消费欲望强烈，尤其对智能消费、绿色消费等“新消费”需求大。为他们注入潜在消费力，能在当下极大地撬动以“新消费”为代表的一大批消费，加快产业升级，为稳定经济争取空间。

延期还贷需要按揭贷款证券化的配套支持

对银行系统而言，同意房贷借款人延期还款，确实不会增加账面上的坏账率，但是对流动性提出了比较大的挑战。正常情况下，中国银行系统整体的流动性较好，毕竟2019年末商业个人房贷仅占全部银行贷款151万亿元的五分之一，商业银行存贷比（贷款/存款）刚刚突破75%，商业银行体系全年利润有2万亿元，住房贷款者延迟六个月至一年还款对银行系统流动性不会造成太大压力。

然而，在救经济的背景下，银行信贷可能会有激增，存贷比会不断攀高，而且中长期贷款的占比会越来越多，资金流动性很可能会越来越紧张。住房公积金系统的流动性压力还更大一些，尤其各地住房公积金管理中心是相互独立的，资金规模小，住房市场火热的城市公积金贷款需求大，资金流动性原来就很紧张。如果还款延后，流动性压力会很大。

假设经过严格测算，银行和公积金系统的流动性不足以支持大面积的房贷还款延期，那必须考虑支持银行和公积金系统加大发行住房按揭抵押贷款证券化产品(RMBS)。所谓贷款证券化，就是银行等贷款机构以证券形式在二级市场上把贷款卖给第三方——公开资本市场上的投资者，这样在当下就回收了全部贷款金额。贷款证券化可为贷款发放机构大大释放流动性，腾挪出信贷空间，并降低信贷融资成本。

住房按揭贷款证券化，在国外已经很成熟，中国从很多年前就在讨论，并在2005年就有了第一个RMBS(由中国建设银行发行的建元2005-1)。但决策层对是否要大力发展按揭贷款证券化一直犹豫不决，加上中国商业银行资金流动性一直较好，银行又普遍觉得个人住房按揭贷款是顶级优质资产，不愿意主动让利，银行体系对贷款证券化需求不强烈，所以发展一直比较缓慢，规模十分有限，包括住房公积金贷款的证券化也曾经在2015-2016年有过试点，但很快就叫停了。现在只有少数商业银行可以发行RMBS。

2019年，中国资产证券化产品(ABS)市场继续高速增长，增幅为17%，总规模达到了23439亿元，但RMBS却比上一年还下降了12%，发行规模仅为5163亿元，仅占全部资产证券化产品(ABS)的22%，对当年个人房贷融资来源的贡献不足十分之一。

因为美国次贷危机与RMBS较大关联性的历史教训，不少人确实会认为，在监管体系不健全时，推进住房按揭贷款证券化包含一定的风险性。但眼下，对稳经济而言，能否增强银行体系充足流动性是决定性的，按揭贷款证券化应该全力推进。

抵押贷款证券化一种模式是可由放贷银行自行发行证券化产品——基于抵押贷款的债券(mortgage bond)去实现证券化，如德国和丹麦的专业性按揭银行(mortgage bank)都这么操作，贷款产权不出表，风险仍在放贷机构。

中国目前按揭贷款化也主要由银行自己发行，风险自负，然而定价机制不统一，产品标准化程度低。参照美国、日本、韩国等的国际主流经验，更好的做法可能是，由中央政府成立有政府背景的、类似美国“两房”那样的一两家特殊支持机构(SPV)去收购各家银行住房按揭贷款，再打包组合后在公开资本市场上统一发行标准化的RMBS，并统一登记托管结算。这不仅可以让按揭贷款证券化产品更加标准化，也因为规模更大而抗风险能力更强，还能实现信用增级，增强证券化产品在证券市场上对投资者的吸引力，降低融资成本。

文章原载于澎湃新闻（2020年3月25日）

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